大亞圣象地板：主業穩健發展 盈利能力改善
關鍵字：大亞圣象 地板 來源：和訊網 時間：2018/03/12
導語：大亞圣象發布2017 年年報，2017 全年公司實現營收70.48 億元，同比增長7.91%；實現歸母凈利潤6.59 億元，同比增長21.82%；合每股收益1.22 元。其中，Q4 單季度實現營收22.20 億，同比增長0.45%；歸母凈利潤2.96 億元，同比增長14.24%。
驗證管理優化帶動業績邊際改善邏輯，盈利能力改善。2017 全年公司實現銷售毛利率35.54%，同比增長1.59pct。其中，Q4 單季度毛利率35.00%，同比增長2.55pct。主要系核心木地板業務毛利率提升所致。整體上，公司盈利能力提升顯著，2017 年全年凈利率10.46%，同比增長2.28pct.，Q4 單季度凈利率15.03%，同比增長4.76pct，驗證此前內部治理優化帶動業績邊際改善邏輯。2016 年、2017 年兩次股權激勵計劃覆蓋總部和子公司高管與一線業務人員，有利于降低公司內部代理成本，實現總部與子公司之間的利益統一。
加大品牌推廣投入，期間費用上漲。2017 全年公司整體期間費用率23.45%（+1.02pct）；其中，銷售費用率13.46%（+0.92pct），管理費用率9.19%（-0.01pct），財務費用率0.80%（+0.12pct）。主要系加強廣告投放力度、市場開發促銷費用增加，匯兌損失增加所致。
地板業務：產品結構優化促收入與毛利率齊升，工裝業務超預期，龍頭地位穩固。1）產品結構高端化利好企業綜合毛利率持續提升。木地板業務2017 年全年實現營收49.32 億元，同比增長10.97%，毛利率41.24%（+1.56pct），主要系發展高毛利三層/多層實木地板產品所致。公司當前地板產能5300 萬平方米/年，預計未來產品端增速：三層實木地板>多層實木地板>強化地板，收入盈利齊升有望持續。2）工裝業務發展迅猛，市場份額進一步提升。公司大客戶戰略有序推進，以萬科為核心的戰略合作房地產公司數量達到60 家，2017 年工程類地板銷量同比增長40%。全年木地板銷售4496 萬平方米，同比增長6.87%，公司在全國木地板市場的占有率進一步提升，龍頭地位穩固。
人造板業務：把握定制家居需求，新增刨花板產能鞏固龍頭地位。1）中高密度板業務2017 年全年實現營收17.55 億元，同比增長4.1%，毛利率21.28%（-0.78pct），主要系上游原材料價格、運輸成本以及勞動力成本快速上升所致。2017 年度，公司銷售中高密度板144 萬立方米，同比增長4.35%。2）新建刨花板項目打造新利潤增長點。公司目前中高密度板和刨花板產能185 萬立方米/年，并于2016 年底投資建設年產50 萬立方米的宿遷刨花板項目。2017 年在建工程新增1.25 億達1.67 億，較2016 年4120 萬增長304.2%,主要系刨花板生產線項目投資增加所致。近兩年定制家居市場火熱帶動刨花板需求上升，宿遷項目投產后有望成為新業績增長點，進一步鞏固公司人造板龍頭地位。
品牌效應和渠道優勢顯著，圍繞主業穩健發展。大亞圣象擁有近3000 家統一授權、統一形象的地板專賣店，“圣象”品牌價值已達345.68 億元，位居中國家居行業榜首。2017 年我國具有一定規模的地板企業木竹地板總銷量4.15 億平方米，同比增長4.64%。其中，強化木地板銷售2.15 億平方米，同比增長2%，實木復合地板銷售1.15 億萬平方米，同比增長9.95%。未來公司將堅持做大做強人造板和木地板兩大主業，完善以客廳為核心的家居生活空間定制“圣象整屋空間定制”創新商業模式，擴大木地板銷量，拓寬公司的未來發展空間。
投資建議：公司2018-20 年持續發展高毛利率、高進入壁壘的三層和多層實木地板業務，同時內部管控效率持續提升，行業景氣程度持續向好，大亞圣象業績有望持續高增長。我們預估公司2018-20 年實現營收80.49、88.42、96.20億元，同比增長14.19%、9.86%、8.80%，實現歸母凈利潤8.07、9.38、10.88 億元，同比增長22.42%、16.28%、15.96%，對應EPS 為1.45、1.69、1.96 元。給予2019 年20 倍PE，對應價格33.8 元，維持“買入”評級。
風險提示：地產景氣程度下滑風險、原材料價格上漲風險。
